Реформа директивы «О рынках финансовых инструментов» (MiFID) и её значение для финансовых рынков ЕС
На современном этапе исторического развития обеспечение эффективной, безопасной деятельности финансовых рынков является важным направлением регулятивной деятельности государства во всем мире, в том числе и в Европейском Союзе.
директива «O рынках финансовых инструментов» (Markets in Financial Instruments Directive - MIFID) представляет собой обширный документ, целью которого является создание единого рынка для оптовых и розничных операций с финансовыми инструментами. Она была принята в 2004 г. в рамках Программы оценки финансового сектора (FSAP) и вступила в силу 1 ноября 2007 г. MIFID 2004/39/Ес, заменила принятую ранее директиву об инвестиционных услугах (Investment Service Directive) и направлена на усиление интеграции и эффективности финансовых рынков в ЕС. для этих целей MIFID закрепляла порядок оказания финансовых услуг в отношении обращения финансовых инструментов и правила осуществления операторами торгов в их деятельности. до принятия MIFID в 2004 году в европейском законодательстве отсутствовало четкое определение видов торговых площадок. В некоторых директивах, например, в Директиве об инвестиционных услугах и в директиве об инсайдерских сделках (Insider Dealing Directive) упоминалось такое понятие, как регулируемый рынок, но, в общем и целом, определение конкретных критериев регулируемого рынка было прерогативой государств-членов. Юридическое закрепление разных видов торговых систем имело большое значение, т. к. основной целью MIFID 2004 было увеличение конкуренции между разными видами торговых систем, а также создание равных условий осуществления торгов через различные системы.
Помимо этого представляется, что наибольшим достижением MIFID 2004 стала отмена правила концентрации, которое было закреплено в директиве о финансовых услугах и позволяло государствам - членам Европейского союза требовать, чтобы все розничные сделки инвесторов осуществлялись посредством регулируемого рынка. Это позволяло отдельным государствам-членам, таким как Франция, Италия и Испания, вводить правило концентрации на национальном уровне как необходимое условие «лучшего осуществления» сделок инвестиционными посредниками. Таким образом, стало возможным устанавливать требование о том, что все акции должны обращаться исключительно на их национальных биржах. MIFID 2004/39/ЕС установила одинаковые правила для рынка акций и рынка деривативов, позволяя инвестиционным фирмам осуществлять деятельность на территории всего ЕС в соответствии с принципом единого паспорта.
В целом директива MIFID 2004/39/ЕС считалась достаточно эффективной и успешной, поскольку способствовала развитию инвестиционного рынка и снижению стоимости торговых услуг. Однако со временем произошел ряд изменений, в том числе усилилась конкуренция между регулируемым рынком и другими торговыми системами, вследствие чего значительная часть сделок стала заключаться с использованием последних. Фрагментарность норм, регулирующих торговлю, и различия условий заключения сделок посредством регулируемого рынка и иных торговых систем привели к таким проблемам, как защита прав инвесторов и обеспечение надзора за деятельностью рынков. Развитие торговой инфраструктуры, в том числе стремительное увеличение количества сделок, осуществляемых через торговые площадки, развитие новых технологий, рыночных стратегий и продуктов привело к появлению пробелов или неполноты в законодательстве. Исходя из указанных предпосылок, после мирового финансового кризиса Европейская комиссия, основываясь на рекомендациях, выработанных Группой 20, приняла решение пересмотреть Директиву MIFID 2004/39/ЕС.
Произошедшие изменения требовали дополнения действовавшего законодательства в части обеспечения единого игрового поля для всех участников рынка, а также соответствия законодательных норм развитию технологий осуществления торгов и инфраструктуры рынка. Помимо этого, необходимо было обеспечить надлежащий уровень прозрачности сделок, заключаемых с финансовыми инструментами, для защиты прав инвесторов и регуляторов в отношении большего числа инструментов и формирования более тщательного надзора в отношении большего числа инструментов со стороны регуляторов, в том числе в отношении рынков производных инструментов.
В октябре 2011 г. Европейская Комиссия опубликовала предложение о дополнении и расширении сферы действия директивы о финансовых рынках. В то время как первоначально MIFID была нацелена на развитие конкуренции, закрепление принципа «единого паспорта», MIFID-2 закрепляет меры, которые были разработаны на саммите Большой двадцатки в ответ на финансовый кризис, направленные на усиление защиты инвесторов, увеличение прозрачности и регулирование менее прозрачных рынков, в том числе рынка деривативов. Новая директива MIFID и дополняющие её Регламент «О рынках финансовых инструментов» (MIFIR) устанавливают требования, направленные на ровное функционирование рынка финансовых инструментов, в частности, требования к данным о сделке, подлежащим публикации и предоставлению компетентным органам, полномочия компетентных органов, прежде всего ESMA (European Securities and Markets Authority - Европейское агентство по рынку ценных бумаг)1. Стоит отметить, что регламент MIFIR, в отличие от самой директивы, имеет прямое действие и не требует дополнительной имплементации государствами - членами ЕС.
MIFID-2 расширяет как перечень инвестиционных услуг, осуществление которых требует санкционирования государствами - членами ЕС, так и перечень финансовых инструментов, подлежащих регулированию. Как и первоначальная директива, MIFID-2 затрагивает две широкие области: правила ведения бизнеса посредниками, оказывающими инвестиционные услуги, и организацию безопасной, эффективной деятельности финансовых рынков. При этом, по сравнению с первоначальной Директивой, объем регулирования был детализирован и расширен, таким образом MIFID-2 охватывает следующие направления:
1) порядок регистрации и правила осуществления деятельности инвестиционными фирмами;
2) осуществление инвестиционных услуг иностранными фирмами, через зарегистрированный в ЕС филиал;
3) деятельность регулируемых рынков;
4) деятельность компаний, предоставляющих услуги для раскрытия отчетности;
5) надзор, координация и меры воздействия со стороны надзорных органов.
Понятие «инвестиционные услуги и деятельность» включает в себя разные виды деятельности, такие как прием поручений о покупке или продаже ценных бумаг, управление портфелем, андеррайтинг или организация многосторонней торговой системы. MIFID-2 дополнительно включает в понятие инвестиционных услуг хранение и распоряжение финансовым инструментом за счет клиента, в том числе хранение с выполнением поручений клиента, управление денежными средствами и управление обеспечением.
Под действие новой директивы MIFID-2 подпадает большее количество инструментов, чем под действие предыдущей директивы (MIFID 2004), в том числе структурированные депозиты, что, по мнению существовавшего ранее органа финансового надзора Великобритании (FSA), стало одним из очевидных усовершенствований.
По причине увеличения числа сделок с сырьевыми деривативами и из-за опасений того, что спекулятивные сделки с ними могут иметь негативные последствия, сырьевые деривативы также включены в сферу регулирования MIFID-2. Исключением является использование сырьевых деривативов в целях хеджирования (Art. 37). Квоты на выбросы также полностью относятся к сфере регулирования MIFID, во многом из-за того, что сделки с этими продуктами на вторичном рынке зачастую имеют мошеннический характер.
Вследствие расширения понятия финансового инструмента информация в отношении большинства контрактов в сфере электроэнергетики и газовой отрасли подлежит соответствующему раскрытию информации. Поскольку, согласно MIFID-2, деятельность многих участников рынка энергетики, активно совершающих сделки на финансовом рынке, рассматривается как инвестиционная, информация о ней должна носить открытый характер.
В сфере регулирования есть ряд исключений, например, под действие директивы не подпадают валютные «спот» сделки, деятельность страховых фирм, деятельность непрофессиональных участников рынка, а также деятельность центральных банков и государственных органов.
Что касается видов деятельности, подлежащих контролю, то в них включено предоставление консалтинговых услуг клиентам инвестиционных фирм, чего не было в прежней Директиве MIFID 2004. Предложенный Европейской Комиссией законопроект содержит новые требования для инвестиционных фирм, направленные на предоставление полной и подробной информации клиентам при выборе инвестиционного продукта. Так как рекомендации, получаемые клиентами, имеют важное значение для инвестирования, а услуги и финансовые продукты носят все более сложный характер, предоставляемые клиентам консультации должны осуществляться на независимой основе, при этом должен осуществляться всеобъемлющий анализ рыночной конъектуры. Инвестиционная фирма должна обеспечивать актуальную оценку пригодности финансовых инструментов, рекомендуемых клиентам для инвестирования. Кроме того, текст проекта директивы, предложенный Европейской Комиссией, предлагает запретить независимым советникам и инвестиционным менеджерам получать вознаграждения от третьих лиц. Помимо этого, MIFID-2 закрепляет новое понятие «сложных» финансовых инструментов. К ним отнесены встроенные производные инструменты и некоторые сложные переводные ценные бумаги. Эти изменения направлены на защиту прав инвесторов.
К инвестиционным фирмам, для обеспечения высокой результативности, предъявляются новые требования, в том числе к их организационной структуре и органам управления. Государства - члены ЕС должны гарантировать надлежащую деятельность органов управления инвестиционных фирм в интересах инвесторов. для этого органы управления инвестиционной фирмы должны быть эффективными, иметь хорошую репутацию и обладать достаточными знаниями и навыками для реализации своих полномочий (Art. 9). Для лучшего контроля государства-члены должны требовать от фирм предоставления компетентным органам данных обо всех изменениях состава участников руководящего органа. В части организационных требований фирмы должны сохранять записи телефонных разговоров и электронной переписки, когда речь идет о транзакциях, совершаемых в интересах клиента. Записи должны предоставляться по запросу клиента и храниться в течение трех лет.
Впоследствии ESMA предполагает разработать более детализированные требования к органам управления в технических стандартах.
Существенные изменения коснулись и видов торговых систем. MIFID 2004 различала три вида организованной торговли: регулируемый рынок, многосторонние торговые площадки (MTF) (и то, и другое - организованные торговые системы) и фирмы, систематически осуществляющие исполнение поручений (systematic internaliser - систематический перекупщик), т.е. фирмы, которые на организованной, регулярной и систематической основе исполняют указания клиентов за собственный счет.
MIFID-2 закрепляет новый вид торговых систем. Они получили название «Организованные Торговые Площадки» (OTF). OTF определены как любая система или техническая возможность (кроме регулируемого рынка или MTF, определения которых уже были закреплены в MIFID-1), управляемая инвестиционной фирмой или организатором торгов, при которой сделки заключаются в результате взаимодействия разных контрагентов, продающих и покупающих финансовые инструменты. Регламент MIFIR конкретизирует данное определение, уточняя, что данные сделки должны соответствовать нормам, закрепленным в Главе 2 новой директивы. Определение намеренно носит столь широкий характер, для того чтобы включить все виды регулируемой торговли производными и долговыми инструментами, как существующие, так и те, которые могут появиться в будущем. Особенностью является то, что операторы OTF не могут действовать за счет собственных средств, исполняя поручения клиентов. В то же время, по мнению некоторых экспертов, данное определение является слишком широким и не дает ясного понимания специфики этого вида торговых систем.
Определение преднамеренно достаточно широко для того, чтобы обеспечить будущую гибкость для торговли не только акциями, но и другими инструментами. Предполагается, что OTF должны стать основным обращения стандартизированных внебиржевых деривативов и бондов.
Если сравнивать с опытом других стран, то OTF схожи со своп-биржами США, функции которых закреплены в законе Додда-Франка.
OTF создаются для того, чтобы привнести прозрачность и упорядочить торговлю внебиржевами деривативами.
В MIFIR конкретизируются различия между двусторонним режимом, или режимом SI (systematic internaliser - «систематический перекупщик»), и многосторонним режимом OTF и тем, каким образом они оказывают услуги клиентам. Инвестиционная фирма, исполняющая поручения клиентов за счет собственного капитала, будет считаться системным перекупщиком, но системные перекупщики, в отличие от OTF, не могут сводить вместе интересы третьих сторон при покупке и продаже финансовых инструментов.
Новая Директива MIFID-2 позволяет совершать сделки посредством разных систем, но при этом должно быть обеспечено единообразие с точки зрения регулирования и раскрытия информации. Новым также является требование, согласно которому торговая система не должна иметь возможности обладать исключительным правом на торговлю каким-либо деривативом и препятствовать другим торговым системам торговать тем или иным инструментом.
Требования к прозрачности, которые должны соблюдать операторы торгов, применяются в отношении большего числа инструментов, в том числе к бондам и деривативам.
Организованные рынки, многосторонние торговые площадки, а теперь еще и OTF должны публиковать на регулярной основе информацию о текущей цене предложения и глубине торгового интереса, в том числе о проявлении интереса к новым ценным бумагам на стадии регистрации (indication of interest). Помимо этого, требования MIFID-2 в отношении отчетности расширяются ещё сильнее. Инвестиционные фирмы - операторы RM, MTF или OTF обязаны записывать и сохранять информацию для предоставления компетентным органам минимум в течение пяти лет.
Отчеты о торгах должны публиковаться посредством системы предоставления отчетности (Approved Publication Arrangements - APA). Это механизм инфраструктуры рынка, посредством которого фирмы, осуществляющие торговлю, должны публиковать отчеты о торгах через специальный орган, который гарантирует своевременную консолидацию и публикацию данных. Одобренные организаторы предоставления отчетности APA должны проходить процедуру регистрации и отвечать определенным организационным требованиям. Отчеты о проведенных операциях должны содержать более детализированную информацию, по сравнению с требованиями MIFID 2004 года. Национальные органы должны гарантировать эффективность работы APA и недопущение конфликтов интересов.
В целях предотвращения монополизации рынка и развития свободной конкуренции вводится новое понятие «SME» - малые и средние компании. Это компании, чья средняя рыночная капитализация составляет менее 100 000 000 евро. Новая Директива направлена на упрощение допуска таких компаний к торговле и развитие специализированных рынков, участниками которых являются подобные компании. Это многосторонние торговые площадки, называемые рынками роста или младшими рынками. Согласно Директиве выделение подобных рынков в отдельную категорию и их регистрация будут способствовать созданию панъевропейских регулятивных стандартов. Кроме того, выделение рынка роста в отдельную подкатегорию должно способствовать привлечению финансирования малых и средних предприятий. Регулятивные стандарты, применяемые к подобным рынкам, должны учитывать их специфику и потребности.
Представляется, что данная мера направлена на диверсификацию рисков и делает рынок более устойчивым и менее зависимым от деятельности системно значимых институтов. Для этого государства-члены должны предоставить возможность операторам многосторонних торговых площадок регистрироваться в качестве рынка роста малых и средних компаний (SME growth market), для чего они должны соответствовать определенным условиям:
— большинство эмитентов, чьи инструменты обращаются на подобной площадке, являются малыми и средними компаниями;
— соблюдаются надлежащие процедуры предоставления отчетности эмитентов, в том числе ежегодные финансовые отчеты; должен быть гарантирован публичный доступ к информации об эмитентах;
— по просьбе оператора рынка или в случаях, если требования, установленные к многосторонней площадке, более не соблюдаются, национальный надзорный орган имеет право снять с регистрации MTF в качестве рынка роста. При этом национальный орган обязан уведомлять ESMA о принятом решении.
MIFID-2 закрепляет ряд технический понятий, имеющих важное значение для безопасного функционирования финансового рынка. Например, такое понятие, как алгоритмизированная торговля, т. е. торговля финансовыми инструментами с помощью автоматического компьютерного алгоритма, определяющего индивидуальные параметры заявок (например, стоит ли подавать заявку, время и цена). При осуществлении алгоритмизированной торговли инвестиционная фирма должна не реже одного раза в год предоставлять национальному компетентному органу описания применяемых алгоритмизированных торговых стратегий, детали применяемых торговых параметров и лимитов. Компетентный орган может в любое время затребовать более детализированную информацию в отношении алгоритмизированной торговли.
Хотя законопроект ещё находится на стадии доработки, можно сделать вывод, что важным направлением регулирования станет высокочастотный трейдинг и алгоритмизированная торговля. Так как эти новые технические способы существенно увеличили скорость торгов и могут представлять угрозу финансовой стабильности, для этих способов торговли вводятся дополнительные ограничения.
Помимо этого, закрепляется порядок предоставления прямого электронного доступа к торговой системе, т.е. предоставление лицу возможности электронного доступа и осуществления кросс-продажи - предоставление одной инвестиционной услуги одновременно с другой инвестиционной услугой или продуктом как часть пакета услуг.
Существенные изменения коснулись порядка осуществления деятельности иностранными фирмами. Согласно MIFID-2 иностранные фирмы, а именно фирмы, зарегистрированные не на территории ЕС, имеют право предоставлять инвестиционные услуги на территории ЕС, но для этого требуется регистрация филиала с соблюдением определенных условий и получением разрешения компетентного органа государства-члена, на территории которого планируется регистрация филиала. Помимо этого, в отношении страны регистрации фирмы, желающей предоставлять инвестиционные услуги на территории ЕС, Европейской Комиссией должно быть принято решение о том, что её регулятивные нормы в целом соответствуют требованиям MIFID-2 и MIFIR. Регулирование считается эквивалентным, если фирмы, осуществляющие финансовые услуги, обязаны проходить процедуру регистрации, и их деятельность на регулярной основе подлежит должному надзору, а также если к инвестиционным фирмам применяются конкретные требования, касающиеся достаточности капитала, состава участников и состава руководящих органов, и установлены требования к порядку осуществления внутреннего контроля.
Компетентные органы страны регистрации должны гарантировать прозрачность и честность рынка, предотвращая такие нарушения, как инсайдерские операции и манипулирование рынком.
Компетентный национальный орган государства — члена ЕС должен в течение шести месяцев сообщать иностранной фирме, получит она разрешение на осуществление инвестиционной деятельности в ЕС или нет. О каждом положительном решении необходимо уведомлять ESMA. После получения разрешения фирма может пользоваться принципом единого паспорта, как и фирмы, зарегистрированные в ЕС, и для осуществления своей деятельности ей не требуется дополнительной регистрации филиалов в других государствах-членах. Существенным отличием, по сравнению с первоначальным объемом MiFID, является изменение баланса компетенций национальных органов и общеевропейских регуляторов в отношении предложенного режима признания иностранных фирм, закрепленного в MIFID-2 и MIFIR.
Что касается деятельности компетентных надзорных органов, то они получили более широкие полномочия, в том числе в отношении применения санкций к нарушителям правил MIFID-2. Согласно новой директиве ESMA может требовать прекращения деятельности инвестиционной фирмы, нарушающей нормы, закрепленные в MIFID-2 или в MIFIR, замораживать или конфисковывать активы нарушителей, принимать необходимые меры для того, чтобы инвестиционные фирмы и регулируемые рынки действовали в соответствии с нормативными требованиями, а также требовать приостановления торговли определенным инструментом, если может быть нанесен ущерб интересам инвесторов.
Таким образом, объектом регулирования новой Директивы является деятельность инвестиционных фирм, регулируемых рынков, представителей услуг по публикации информации и деятельность иностранных инвестиционных фирм, реализующих инвестиционные услуги на регулярной основе через филиал, учрежденный в ЕС.
По сравнению с ранее действовавшей Директивой, MTFID-2 создает более гармонизированные правила защиты инвесторов. В частности, в ней более четко изложены полномочия национальных регуляторов в случаях, когда они вынуждены вмешиваться в деятельность участников рынка с целью защиты потребителей, если выявлены факты несоответствия продуктов или услуг установленным нормативным требованиям.
Еще одним важным преимуществом MIFID-2 является установление более четких стандартов взаимодействия фирм и уполномоченных контрагентов.
На данный момент остаются разногласия между Европейской Комиссией и Парламентом в отношении законопроекта. Европейский Парламент, в частности, предложил расширить применение определенных требований MIFID-2 к страховым компаниям и страховым посредникам, в отношении инвестирования страховых накоплений клиентов. В то же время Европейский Совет выступает против подобного расширения сферы действия MIFID-2.
Согласование и принятие Директивы - это долгий и сложный процесс, так как существует риск, что она может не прояснить регулятивные требования к инвестиционной деятельности, а напротив - внести путаницу в процедуру применения норм. В связи с этим важнее не быстрое принятие этого закона, а его тщательная доработка.
Основными направлениями реформы стало обеспечение прозрачности деятельности участников рынка и защита прав инвесторов. В целом в законопроекте Директивы отражены основные рекомендации Группы 20, но представляется, что принятие и реализация новых норм будет долгим и сложным процессом, так как их внедрение приведет к существенным структурным изменениям рынка и деятельности отдельных его участников.
Пересмотр MIFID составляет неотъемлемую часть реформ, направленных на создание стабильной, безопасной финансовой системы. Разработка нового проекта MIFID стала важным шагом на пути к созданию гармонизированного общеевропейского регулирования деятельности финансовых рынков, отвечающего мировым стандартам и обеспечивающего экономическую безопасность ЕС.
Статья опубликована в Евразийском юридическом журнале № 1 (68) 2014
< предыдущая | следующая > |
---|